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券商危情时刻:融资难--难逃“靠天吃饭”的命运 2004-07-15 08:51
21世纪经济报道 尽管离2000年的大牛市才过去四年，但是对券商们来说，关于那个黄金年代的记忆已经变得非常模糊和久远了。 “原本以为今年股市会有好的转机，券商的日子会好过一些，但是按照目前的趋势来看，到年底会有一批券商因资金链断裂而倒下。”一位业界人士悲观地预言。 据报道，就在近期银监会下发《银监会关于15家企业集团及关联企业的通报》的同时，各商业银行内部亦开始不断向全系统下发风险指导，直指一些务必谨慎放贷或原则上不放贷的行业，其中证券业“榜上有名”。 对于处在融资难困境中的券商来说，通报如同“雪上加霜”。 融资之难 如果说银行禁贷令对券商来说是个不小的打击的话，那么证券公司所期待的发债融资受到市场冷落，则可能成为“压垮骆驼的最后一根稻草”。 消息人士向记者透露，已经获得证监会批准、拟定向发行12亿公司金融债的国信证券，日前决定暂停其发债计划，记者向国信证券求证，并未获得明确答复。 该人士指出，国信放弃发债的主要原因可能是市场低迷，由于券商发债的利率过低，甚至比不上三年期国债，导致其吸引力大幅下降。 此外，证券公司黑幕频传，行业整体声誉下降，可能是造成市场冷淡的重要原因。 深圳一家券商研究人士表示：“符合发行上市条件的券商很少，股票融资遥不可及，如今发债受阻，加上银行禁贷，券商长短期融资渠道均被堵死。” 证券公司短期融资的途径和来源主要有三个方面，包括同业拆借、国债回购以及股票质押贷款。 “具备进入银行间同业拆借市场资格的券商，估计在一半左右。”申银万国证券研究所研究员蒋健蓉指出，全国共计120余家券商，约有60余家无缘该市场。 至于股票质押贷款业务，部分商业银行人士接受采访时表示，由于股票的价格波动幅度很大，实际操作中风险很难控制，因此不少银行不愿办理该业务。 而且，有关规定对贷款用途的要求很模糊，如禁止银行信贷资金进入股市，那么如何保证贷给证券公司的资金没有进入股市？ 蒋健蓉认为，股票质押贷款的成本相当高，如果有其他融资渠道，券商不会选择股票质押贷款，因此其在券商的融资中所占比例很小。 国债回购曾经是券商最倚重的融资方式之一。 然而，随着券商国债回购不断爆出资金黑洞，金额高达千亿，监管部门对此异常警惕，短期内这个融资渠道也被堵死。 长期融资方面，在允许券商上市和发债之前，增资扩股是主要途径，但是，不少券商的增资扩股，实际上是债转股，没有给券商带来多少现金流，甚至有些股东纯粹空手套白狼，而且在2002年证券业出现全行业亏损后，券商的增资扩股更是举步维艰。至于有中信证券这么好的运气，能够上市融资的券商更是绝无仅有。 去年8月31日，中国证监会公布《证券公司债券管理暂行办法》，自10月8日启动实施，一时业界欢欣鼓舞，认为《办法》为券商发债开启了大门。按照《办法》的规定券商累计发行债券总额不超过公司净资产额的40％，截至2002年底全国126家证券公司的净资产值大约为1137亿元。据此计算，券商理论上可通过发行债券融资454亿元。 然而，由于公开发债门槛过高，而定向发债操作中有种种困难，有机会通过发债融资的券商为数很少。 即便是首批获准发债的三家券商，其融资也非坦途，中信证券的额度是不超过10亿元，但截至发行结束，发行债券总额面额为4．5亿元，长城证券规模上限为2．3亿元，由于其发债规模较小，且有控股股东——中国华能集团提供全额无条件不可撤销的连带责任担保，因此发行较为顺利；而业界称，海通证券至今仍未完成原定30亿目标。 券商难逃“靠天吃饭”命运 尽管同样是金融企业，但是和银行相比，券商却一直为缺少稳定的现金流收入来源而烦恼。 这种烦恼在2000年的大牛市时就已经有了，包括国信证券原总经理胡关金在内的证券界人士忧心忡忡，担心熊市来临后，券商的好日子将一去不返。 这种不幸的局面正在上演。 业界人士称，“融资渠道不规范，使券商的融资成本居高不下，资金成本已成为券商最主要的成本。” 券商人士透露，目前深圳委托理财资金的利息是12％，最高者甚至达到15％，比从前9％—10％的水平大大提高。就算是在内地，委托理财资金的利息也提高到9％以上。 按照9％左右的年息计算，如果日常短期融资额在100亿左右的话，一年的资金成本就达到9亿，负担沉重。 在股市年涨幅达20％左右的年代，券商还可以承担如此高额的融资成本，倘若步入熊市，券商就不可避免陷入亏损，依靠资本金无法弥补时，挪用客户保证金和国债回购资金也就成为必然。 蒋健蓉说，券商资金的用途包括：股票包销、承销所需资金；在并购业务中提供过桥贷款、资产管理业务中也需要头寸。 蒋健蓉认为：“证券公司这么缺钱，主要是为了填过去形成的窟窿。”证券公司的历史遗留问题，包括高保底委托理财形成的窟窿，以往购买固定资产，法人股形成的资金沉积，而券商为了解决这些历史遗留问题，把利润都填进去了。 券商们最大的烦恼是，他们的盈利模式并没有根本性的改变。 资料显示，目前券商收入的大头还是来自于经纪业务，2002年经纪业务占券商总收入的90％以上，2003年上半年所占比例也相当。佣金下调后，经纪业务能够带来的利润已经不高，不少券商仅能做到保本，券商们把盈利的希望更多寄托在通过二级市场操作获利上。 深圳一家券商人士坦言，2月1日，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》发布后，凭借过往的经验，政策利好的出台，必然伴随着一波大牛市的来临，券商们纷纷重仓杀入。 然而，意想不到的是，此后出台的宏观调控政策，直接改变了中国股市的走向，4月7日，上证指数从1783点的位置一路下跌，并且一度徘徊在1400点之下，使一批券商深套其中，苦不堪言。 以深圳某一大券商为例，在一季度时，其帐面盈利估计有几千万，但是在宏观调控的重手下，随着股指下行，不但这几千万利润灰飞烟灭，券商的本金甚至也出现了亏损。 尽管是机构，券商摆脱不了所有证券市场大大小小参与者一样的命运，一涨俱荣，一跌俱损。 “关于价值投资的理念，实际很难贯彻。”一家大型券商的高管对此很无奈，“像佛山照明这样的公司，到目前为止中国证券市场上也只有一家。” 佛山照明是到目前为止，深沪两市唯一一家分红超过募资额的上市公司。此类公司的稀缺，使得价值投资的理念很难令人信服。 “要赚钱，仍然只能通过做波段盈利。”一位分析人士道出了其中的无奈。 更何况，曾经是价值投资最有力的推崇者——基金公司们，在此轮下跌中同样损失惨重。 难言之隐 “在金融行业里，券商是弱势群体，地位很低的。”某一业界人士这样描述券商的处境。以同业拆借市场为例，银行的拆借期最长可以放宽到3个月，但是券商的期限只有7天。 业界人士称，部门割据对于券商乃至行业造成了影响。 “传言国资委禁止国有资金入市、银监会不让银行为券商发债做担保、保险公司又不能参股券商。”券商在金融行业中显得相当孤立。 2004年3月上海市国资委颁布了《上海市国有资产营运机构投资监督管理暂行办法》，该办法规定“严格限制国企营运机构从事期货投资、股票投资和委托理财，适度控制营运机构购买债券和基金。”该办法自7月1日起实施。而市场也一度为“国资委强令国资退出股市”的传言所困扰。 券商在发债方面，也将面临着银行拒绝担保的问题。据称，银监会并不希望商业银行为证券公司发行债券提供担保，银监会认为，中国券商所处的环境、内控制度和经营模式蕴藏着较大的风险，如果银行为其进行担保，则券商的风险会随之转嫁到银行系统。 而且，银行在担保过程中，要求券商发债的资金一定要用于买卖股票，这与券商融资的目的往往大相径庭。 保险公司的资金不能直接入市，同时，保险法规定，保险公司的资金不得用于设立证券经营机构和向企业投资。这也让日益庞大的保险资金徘徊在证券市场之外。 与此同时，券商还要面临银行的步步紧逼，中国银监会主席刘明康在6月份表示，银监会正在酝酿和研究商业银行设立基金管理公司的准入问题。 券商们正在想办法“另辟蹊径”，一些券商通过与信托公司合作，卖信托产品进行融资。但是，在几天前，上海证监局下发了《关于禁止推介或代销信托公司信托产品和非上市股份公司股权的通知》，要求上海市各证券经营机构、证券投资咨询公司停止代理推介或代销信托公司的信托产品和非上市股份公司股权。 为了筹措资金，一些券商通过曲线救国的方式来获得银行贷款，通常的操作程序是，找一家担保公司，为某个做实业的企业提供贷款担保，券商再以较高的利息，从这个企业中借这笔贷款来用。 “融资渠道不是最迫切需要解决的问题。”兴业证券战略规划部总经理孙国雄认为：“首先要问清楚券商拿钱干什么，如果是借钱炒股或者解套，那么有可能越陷越深，我个人认为，券商最迫切的是寻找到一个可持续增长的业务模式，银行禁贷的原因，就是因为看不清券商的业务模式，或者对券商的业务模式没有信心。” 孙国雄认为，券商需要反思，当初券商（特区证券，1987年成立）与股份制商业银行（招商银行，1987年成立）、股份制保险公司（平安保险，1988年成立）同时起步，到今天，股份制商业银行和保险公司已经形成很大规模，而券商还是满天星星，不见月亮，到底是什么原因造成了这种局面呢？（邹愚、周美华）
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