国际金融报/官建益  




　　金融接管、强强并购、增资上市、创新产品、税收优惠多项举措出台

　　“券商已经走上危急存亡的关头，目前推出的券商创新制度能否让大量券商度过难关仍需观察”，四川一家本地券商的负责人，在保证不

透露姓名的情况下9月5日直言。

　　海通证券董事长王开国此前对券商危机的表述可以为之佐证：“由于种种原因，我国证券公司发展不尽人意，甚至潜伏着巨大的风险，若不及时加以解决，将危及资本市场，乃至整个金融体制。”

　　8月13日，中国证券业协会公布了《关于从事相关创新活动证券公司评审暂行办法》。此后，中信并购广发的强强联合、光大证券增资改制获批、申万的创新产品申报、税收优惠政策露出端倪，对德隆有关的四家券商的政府性救赎强力登场。

　　种种迹象表明，券商救赎活动已经全面展开,其力度超过了市场的想象。

　　生死时刻救赎政策露脸

　　如果股市再度大幅下跌，一位券商的负责人坦陈，后果不堪设想。所有这一切，都在呼唤券商救赎政策的出台

　　8月13日，中国证券业协会按照中国证监会《关于推进证券业创新活动有关问题的通知》要求，公布了《关于从事相关创新活动证券公司评审暂行办法》，券商救赎终于在一片危机声中拉开了帷幕

　　从2001年沪深股市见高2200多点以来，连续三年的熊市已经使股市面临严峻的发展危机。在中小投资者普遍被套的同时，过去的市场一号主力券商也被逼到了悬崖边上。“券商已经到了生死关头”，这已经不是一家券商老总的“危言”。

　　券商的厄运也是一个接一个。今年初，南方证券亏损过百亿元被行政接管后，最近，华夏证券又因巨亏数十亿元需要拯救性重组。各种关于券商的问题报道更是不绝于耳，鞍山证券八老总圈钱151亿终宣判，汉唐证券经营出现巨大亏损被信达接管，九家券商遭关停并转等等。

　　昔日的盈利大户大鹏证券在2000年巅峰时盈利还高达300亿至400亿元，2003年勉强盈利2000多万元，今年上半年以亏损1.2亿元成为亏损大户，暂居全国券商亏损榜第三;作为2003年以306亿元总资产排名全国第二的大型综合类证券企业，与公司重仓股一蹶不振的表现相对应，申银万国公布的上半年业绩曝出2.5亿元巨亏。据中国货币网显示，截至今年7月22日，已公布半年报的56家证券公司净利润总和仅为1.47亿元，平均每家盈利仅262.85万元，亏损券商已达20家。

　　南方证券的崩溃、闽发证券的衰落以及近期的华夏证券、汉唐证券、德隆系券商等的危机，祸起大规模委托理财或自营中的冒险行为，除某些券商经营上的管理不善、内控不严、贪污挪用等直接因素外，多数券商的困境则与股市低迷、经营环境恶化密切相关。

　　由于股市的低迷，过去主要依靠经纪和投行两项业务获得稳定收益的券商，已经失去了昔日的利润空间；再融资路径不畅，过去加盟券商还是香饽饽，但现在一些参股企业已经开始撤资；而从中信证券上市以后，券商上市很久没有了下文，直接融资受阻。

　　“增资扩股这条中长期融资渠道的收窄，对证券公司意味着只能以短期融资弥补长期资本的不足，这在客观上会加大证券公司的经营风险。”一位券商人士坦言。券商将目光转向风险系数更大的交易业务，这种近似下赌注的操作模式，注定要走入风险更大的领域。而国债投资这一过去稳赚不赔的业务也让券商吃尽了苦头。

　　佣金和保证金数量日趋下降,投资银行业务的盈利能力相当有限；国债现货遭遇暴跌,券商的代客理财业务亏损严重,所有这些都使得整个证券行业陷入经营困境，券商资金链绷紧并非个别现象。券商的危机已经到了非解决不可的地步。如果股市再度大幅下跌，一位券商的负责人坦陈，后果不堪设想。所有这一切，都在呼唤券商救赎政策的出台。

　　8月13日，中国证券业协会按照中国证监会《关于推进证券业创新活动有关问题的通知》要求，公布了《关于从事相关创新活动证券公司评审暂行办法》，券商救赎终于在一片危机声中拉开了帷幕。《办法》称，经评审通过的证券公司将根据中国证监会的有关规定，在其风险可测、可控和可承受的前提下进行业务创新、经营方式创新和组织创新。具体创新方案经协会组织的专业评审通过后实施。当时业内不少人士认为，这样的办法似乎缺少较大的操作性，甚至有业内人士质疑说，由于申报试点券商的条件较高，因此这些创新可能对于强势券商有较大的作用，而弱势券商或者问题券商的日子仍然十分艰难，因此这只是一种局部动作。

　　但是接下来的情况却让市场吃惊不小，券商救赎的举措远超人们的想象。

　　市场化操作和政府救赎

　　市场化的操作已经是暗流涌动，而政府救赎更是史无前例地强力展开。在年初由地方政府接管南方证券后，接下来是北京市政府“操刀”华夏证券，而最引人眼球的还是日前由具有政府背景的资产管理公司接管与德隆系直接相关的四家券商

　　券商创新的通知既出，强强并购的市场化操作和政府强力救赎，两种不同性质的操作模式几乎同时登场。

　　9月1日,近年来风头甚劲的中信证券,在董事会上通过了《关于收购广发证券股份有限公司部分股权的议案》。这一消息激起市场的强烈反应，中信证券（600030）股票出现久违的放量，而作为被收购方广发证券大股东辽宁成大的股价更是连续放量飙升。

　　中信证券作为券商中难得的实力机构，除2003年初实现股票上市外，更揽得大量的证券承销业务。广发证券虽然不如中信风光，但经营状况和资产实力都属中上水平，中信如果能够成功收购广发，将成为券商强强联合的典型。

　　但广发证券的部分员工在接受媒体采访时却显示了抵触情绪,其大股东也表示不会减持广发的股权。中信对广发的收购将采取何种方式引人关注。中信证券相关人士表示需要由谈判来决定。

　　尽管存在变数，外界对中信的收购计划也多表示惊异，但此次由中信发起的市场收购模式还是与过去的政府拉郎配形成了一定的区别。资料显示，此前中国银河、国泰君安和申银万国基本上都是由政府主导的吸收合并方式。

　　如果收购成功，中信有望成为中国券商的新巨无霸。根据2004年上半年的有关数据,中信证券和广发证券合并后的总资产达到257亿元,特别是合并后的净资产达到76.62亿元,超过了海通证券63.97亿元,符合创新试点券商的资格要求。

　　中信证券做大做强发展思路实际上暗合了管理层对券商整合的需要，因此也会在政策及审批方面得到支持。中信通过兼并收购,整合行业资源,并在此基础上组建金融控股集团的意图已经跃然纸上。

　　有这种想法的可能并非中信一家券商，甚至一些大的企业集团也在考虑走与中信类似的发展路径。最新消息表明，华能集团、中国铝业等正在与陕国投(000563)进行接触，洽购股权。此前有的大型企业集团旗下已经拥有了数家券商，虽然有的企业在退出，但更多的企业则在等待将同属一系的券商之间进行再整合的时机，此次的券商创新恰好为他们提供了一个契机。

　　同时中国证券行业的发展也引起了外资的关注，尽管目前只有两家比较成功的合资券商，但对外资开放的大门一经打开，就会成为一股洪流。外资金融机构通过收购券商股权获取网点和客户，将是他们的主要发展路径。而在这种预期下，也可能会有一些战略投资者会先行收购部分券商低廉的股权并进行规范和整合，等候转让获利的机会。

　　市场化的操作已经是暗流涌动，而政府救赎更是史无前例地强力展开。在年初由地方政府接管南方证券后，接下来是北京市政府“操刀”华夏证券，而最引人眼球的还是日前由具有政府背景的资产管理公司接管与德隆系直接相关的四家券商。

　　8月30日，金新信托被正式责令停业整顿，华融成立金新信托投资股份有限公司停业整顿工作组，并进驻金新信托。9月4日，中国证监会公告，德隆旗下德恒、恒信和中富证券统一由华融托管经营。

　　作为德隆系资产的托管人，华融公司已先期介入德隆属下资产的托管工作。对于四家被托管券商而言，尽管情况各有不同，但直接导致四家证券公司被行政“托管”的，却惊人的相似———资金链条几近断裂。

　　从德隆资金链断裂开始，暴露在市场面前的是巨额的融资规模和错综复杂的融资形式。在金融资本控制实业资本的扩张下，持股方式盘根错节；用股市投资、经纪公司、银行的持股作抵押获得银行贷款，关联方委托理财，关联方占款，一项连着一项。在这无所不用其极的融资手段下，金融风险被成倍地放大。

　　政府对包括南方证券在内的数家券商的救赎，成为中国资本市场建立以来力度最大、数量最多、涉及资金黑洞最惊人的一次大救赎。这种救赎更大的原因在于防范金融风险，对这一点市场给予了积极的回应。同时，政府的救赎也为投资者的资金安全提供了保障，避免了金融挤兑的恶性局面出现。

　　种种优惠政策

　　在实行强强并购和政府救赎两大举措基础上，针对券商的各种优惠条件正逐步兑现。增资扩股再拉帷幕，税收优惠初露端倪，创新品种开始报批，而融资融券等方式也在希望拟议之中

　　在实行强强并购和政府救赎两大举措基础上，针对券商的各种优惠条件正逐步兑现。增资扩股再拉帷幕，税收优惠初露端倪，创新品种开始报批，而融资融券等方式也在希望拟议之中。

　　9月3日，与中信证券同为优势券商的光大证券宣布，日前公司增资扩股及股份制度改造方案已获中国证监会正式批复同意。光大证券有限责任公司的牌子即将被“光大证券股份有限公司”取代。光大证券的改制上市进程迈出关键一步，有望成为继中信证券后第二家通过IPO发行上市的券商。光大上市目前只是时间问题，而更多的券商将寻求上市募资做大做强。

　　券商对救赎的期待是强烈的，但是有些优惠政策的出台需要较长的时间，而寻求税收方面的优惠政策则似乎只是一纸行政命令即可。有消息透露，拟议中的利好就有为券商争取优惠税收一项。

　　这种优惠政策已经初露端倪。8月30日，国家税务总局已经发出《通知》：从2004年起，华夏、招商、兴业、联合和天同证券5家公司所属分支机构暂不实行就地预交企业所得税的办法，而在公司总部所在地进行汇总缴纳。虽然只涉及纳税方式的变化，但还是让券商看到了税收优惠的苗头。

　　去年底，在中国证券业协会“券商希望解决的财务问题”专门调查中，税收列各问题之首。“汇总纳税有助于证券公司降低纳税成本，减轻资金压力”，一家券商的财务负责人认为，分别纳税最大的不利是赋税肯定比汇总纳税要高，尤其由于区域分割，如果地区税制协调不好，则会出现分支机构和总公司重复纳税的问题。

　　业内专家表示，我国证券公司目前支付的流转税和企业所得税两部分，税负相对较高。具体来讲，我国税制以流转税为主，美国以所得税为主。而在5%的流转税外，我国证券公司还要缴纳33%的所得税，仍高于美国证券投资公司缴纳的28%的法人税。对于规模小、处于发展初期的券商课以重税显然是不适当的。

　　申银万国证券创新产品上报证监会的消息也见诸报端,公司已研究开发了七大系列四十多个创新金融产品,部分产品已上报中国证监会。目前,这四十多个创新产品有的正准备试运行；“申万集合宝”、“产业基金”、“资产证券化”等产品,正在积极筹备；为大型企业集团“量身定做”的“现金管理账户”,以及为集合理财计划和企业年金设计的系列则是作为储备产品。名目繁多的创新产品让人目不暇接，但直观的感觉是肯定有利于券商的经营。

　　根据央行日前公布的行政许可实施条件，凡经中国人民银行批准，并在工商行政管理机关登记注册的证券公司等，均可进入全国银行间同业拆借市场参加同业拆借。至此，券商进入银行间市场的渠道打通了。这为券商提供正常的资金渠道奠定了基础。

　　尽管针对券商的优惠政策尚在拟议或前期执行阶段，但券商对于更多的优惠政策已经在期盼中。新疆证券副总经理张瑞彬就认为，考虑到市场低迷的因素,在经纪业务方面,可考虑放开融资融券业务的限制,允许证券公司从事融资融券业务。

　　他分析说，广义的融资融券制度包括四个层次:对客户融资、对客户融券、证券金融公司为证券公司提供的转融资和转融券。券商对客户融资融券属于前两个初级层次。而后两个层次则为券商的发展提供了条件，正在推出的ETFs为融资融券业务的开展提供了较好的标的物选择。

　　由于券商创新及优惠政策多数向强势券商倾斜，一些弱势券商的负责人表示，弱势券商的形成有一定的历史原因，要给予券商公平竞争的环境，不能用行政的手段加剧强者恒强的局面。弱势券商被兼并可能是不可避免的，但兼并时要保护弱势券商员工的合法权益不受侵害。