摘要：1、公司业绩增长低于主营收入增长和主营利润增长的主要原因在于营业费用率的大幅提升，上半年营业费用额达到了47395.78万元，同比增长64.06%，营业费用率为12.45%，较上年同期提升了4.09个百分点。

　　2、05年第2季度与上年同期相比，主营收入、主营利润和净利润分别同比增长32.78%、37.72%和14.39%，营业费用同比增长155.80%、营业费用率同比提升了7.51个百分点，对业绩增长的下拉作用相当明显。

　　3、05年上半年，公司共销售五粮液系列酒6.64万吨，同比增长13.12%；酒类产品毛利率达51.79%，较上年同期提升了5.11个百分点，毛利率增长的关键在于吨酒成本下降显著。中低价位酒收入增长显著，毛利率提升明显。

　　4、受生产工艺和窖池成熟度的影响，公司未来1－2年内中只有中低价位酒的量上去之后，高价位酒才能得到较快的发展，但在高价位酒得到发展之前制约公司业绩增长的因素不在于产量而在于市场营销。市场投入的加大将制约公司近2年的业绩增长速度，公司近2年的业绩增长速度预计维持在10%左右，07年左右这些市场投入有望进入收获期，配合公司高价酒的扩张，公司可望在07年进入业绩增长快车道。

　　5、公司近期股价的走强除了和公司本身所具有的行业龙头、防御性以及白酒消费税改革利好预期以外，或和关于公司股改的高对价预期有关，但无论那种方案都无法从公司得到证实，因此我们更倾向于从公司的基本面出发来判断公司的投资价值。

　　6、预计公司05、06年每股收益为0.35、0.39元，动态市盈率分别为22.97和20.62倍，投资价值处于合理区间。鉴于公司这2年因为市场投入较大而使得业绩增长缓慢，在当前的价位下我们维持公司"中性"的投资评级。（郭锐/长江证券）