10月14日，中国证券报·中证网主持人对瑞士信贷第一波士顿(香港)有限公司董事总经理、亚洲区首席经济分析员陶冬先生进行了专访。陶冬对中国经济、汇率以及A股市场发展等问题进行了阐述。

　　中国经济重拾上升轨道

　　陶冬认为，中国经济已经出现了从下降周期转入上升周期的拐点。他说，实施宏观调控后，经济出现了比较大的波动，出现明显的回落，但从GDP来看，基本上维持在9％左右，而且回落的时间比较短，这是经济周期转强的特点。而在过去两三个月当中，一些具有前瞻性的领先指数，比如说购买力指数，已经开始从谷底上升，九月份甚至出现相当大的反弹。最近货币发行明显加速、投资和信贷出现新的增长，信贷放宽迹象已经出现，一些二三线城市的建设也开始加快。几个月后，新的十一五规划中一些大的项目、北京的奥运会建设也马上要铺开。因此可以认为，中国的经济已经开始触底反弹了，或许未来反弹的力度可能不会太强，但是中国经济已重新进入上升轨道。

　　陶冬进一步指出，在经济增长的支持下，A股已经具备了相当的投资价值。今天存在银行里的钱，回报是2％－3％的水平，而从A股的盈利水平来说，把钱投入有增长潜力的公司里，得到的回报要远远超过放在银行。陶冬表示，他个人比较倾向于从市盈率以及市净值来进行A股估值。而从市盈率看，撇开受国际原油价格的影响，A股的PE大概在16倍，代表国际估值水平的香港H股是14倍。几年前，A股和国际水平的市盈率最多差十几倍，现在则只有2倍，估值水平已相当接近。同时必须看到，今天中国的资本项目并没有开放，中国的人民币利率水平远远低于国际利率。因此，尽管A股明天是涨是跌短线还难以预计，但在经济增长的背景支持下，如果A股股价再跌下来，早晚最终还是会上来的。

　　陶冬认为，从长期来看，投资A股是绝对乐观的。从资金量看，中国的个人储蓄目前大概是12万亿人民币，加上企业储蓄大概总计是22万亿。而A股把流通股和非流通股加在一起的总市值无非是3万亿。因此，目前A股的真正问题不是资金不足，而是信心不足。

　　股权分置改革尚待市场检验

　　陶冬认为，股权分置是一个历史遗留问题，要进行改革是相当困难的，中间涉及很多矛盾，理起来非常乱。政府从今年五月份开始，做出一系列股权分置改革，表现出了相当大的勇气。对非流通股作出一个适当的处置，是中国金融领域改革的重要一步，这个事情非常有必要做。至于具体做法，陶冬认为，这次股权分置的重要特点是一对一进行个案处理，很难从全局上说整个对价方案是否合理。在这个问题上，根本不存在一个单一标准，只有一个一个的个案分析。

　　陶冬说，股权分置改革后，股市旧的平衡会被打破，不会长期维持在一个水平。当投资者信心恢复的时候，A股向上的可能性会比向下的可能性大。对此理由有三:第一，今天A股的估值已经趋向合理；第二，会有一批接一批的机构资金，包括国内和海外的资金逐步进入中国证券市场，最后形成今后A股健康发展的主力；第三，归根到底，资金的问题是信心问题，只要对价合理，A股一旦启动，相信有一定的上涨空间。

　　人民币汇率将长期渐进升值

　　陶冬认为，中国的经济增长、生产力提高要远远超过其他国家，经常项目和资本项目都保持双顺差，在这种情况下，人民币升值压力会非常大。相信十年之后，美元兑人民币将是1比4、1比5，但这不意味着这个月甚至是今年就会升。陶冬认为，中国的制造业至少可以承受升值20％的冲击，但中国国有银行和农业是非常脆弱的，不具备国际竞争力。本着减少金融震荡的考虑，人民币短期大幅度升值的可能性是没有的，但这不代表人民币就不会动。陶冬举了一个形象的例子，他说，我们在烧开一壶水后，用布把水壶口堵住，尽管蒸气从水壶口出不来，但不代表从别的地方出不来。他认为，今后几年，人民币升值将更多是一个实际汇率升值的过程。通过通货膨胀、工资上涨、人民币资产升值的形式出现。当人民币可兑换问题解决了，政府在就业方面压力减少一些后，才会进入名义汇率的上升，但这是五年之后的事情了。长期来说，人民币会出现一个大的升值，但在短期内，人民币汇率的变化更多地是表现为像目前的逐步缓慢升值，这是很难避免的一个趋势。（卓翔宇）（访谈全文见中国证券报·中证网）