ST农化为ST公司的股改破了题,但对于沪深两市目前88家ST公司而言,由于本身情况各不相同,因此,在接下来的股改进程中,它们的股改难度和路径也将是"因人而异"的。  

    目前市场中ST公司多带有以下一种或一种以上的特征:第一,有些公司虽然并未失去主营可持续能力,但由于利润率极低或者大股东支持不力导致业绩亏损,净资产已在面值之下,以新ST公司和业绩始终摇摆在亏损微利之间的ST公司为主；第二,有些公司失去主营可持续能力,连续多年亏损,经营性现金流量负数较大,资产质量差形成实际负债率较高,这也是*ST主要的形成原因,这直接导致其身处退市边缘,并且能够存在的时间已经不足7个月；第三,有些公司遭大股东占资、侵吞乃至掏空；第四,有些公司涉及违法犯罪行为,被证监会、司法机关立案查处。  

    我们认为,以股改为唯一的判别标准,在这些ST公司中需要区分两大类,即可能进行股改的ST公司和无法进行股改的ST公司,而可能进行股改的公司按照其可能实现的难易程度分为A类、B类和C类,A类有望以直接支付对价的形式完成股改,从而在这一环节上不影响保留上市资格,B类则需要以重组为前提来设法改善目前存在的缺陷,最终完成对价支付,C类则难度更大,需要多个环节配合才能完成公司股改进程。  

    对于A类公司,直接支付对价即可以完成股改,而前提是非流通股本占据总股本的比例相对较大。这类公司包括ST幸福、ST冰熊等39家。按照目前绩优股普遍10送3左右的对价,ST公司由于其净资产低和净资产收益率更低,我们估计,所需要支付对价的平衡点在10送8以上的水平,因此,如果非流通股东想要在支付对价后保持相对控股,非流通股本占总股本比例须达到60％以上。当然,对于非流通股本较小的公司也可以通过缩股来完成股改,但需要注意的是,有些公司的业绩亏损比较严重,这些公司并不适合缩股,缩股只能使得其在股改进程中业绩亏损扩大。  

    对于B类公司,由于股本结构因素或者其它因素使得直接支付对价比较困难,股改之前就必须采取重组方式提高市场对其估值判断,从而能够以较少对价使得非流通股和流通股股东都能够接受,这是以重组代替部分对价的方式。这类公司包括ST黑豹、ST东北电等15家。当然,使用此方式的前提是原先股东不能有太大变化(因为转让过程越多导致大股东持股成本可能越高,对价谈判难度加大),同时对公司负债率、经营性现金流量、应收账款账龄等均有所要求。  

    A、B两类公司,在获得对价或者重组预期中都有使得流通股东预期得到满足的机会。  

    对于C类公司,一种是质押、冻结导致实际可用于股改的非流通股本比例过小,另一种是大股东占资而必须先以股抵债完成后才能进行股改,但也可能导致非流通股本比例过小,此类公司在对价预期上可能不尽如流通股东的意愿。这类公司包括*ST中华A、*ST佳纸等27家。  

    从目前政策规定的情况看,明确暂时无法进行股改的是被证监会、司法立案查处的公司,这类公司包括ST深泰、*ST科健等32家。这些公司应当为流通股东所暂时回避。(申银万国研究所 曹袆琛/上海证券报)