□长城证券 王阳
　　

　　中国卫星（600118）是我国唯一具备小卫星工程化研制生产能力的企业，在小卫星研制领域具有垄断优势。在卫星应用领域，集通信、导航、遥感等多种类型卫星的应用于一身，为客户提供独有的“卫星-应用平台-应用终端-运营服务”天地一体化的综合服务。经过对旅游和商贸资产的剥离，公司的专业化得到了进一步的巩固，已经成为两市唯一一家以卫星制造和卫星应用为核心业务的上市公司。

　　目前国内卫星采购用户大多是政府职能部门，包括海陆空三军、国家海洋局、国家环保局、国家气象局等。由于采购方都是国家职能部门，在收入的确认上几乎不存在坏账的问题。但是由于国内特殊的财政拨款方式，公司的现金流量呈现出季度不规则性：前三季度的现金流量较少，而最后一季度出现现金流量的突增。

　　卫星研制是一项系统工程，有严格的研发设计流程、质量保障体系，项目的可控性较高，因此对于研发过程中的质量和成本是可控的。从公司目前的采购模式来看，基本上沿用了军品采购中“七项成本法”的定价模式，此种定价模式有利于确保公司的利润率水平。

　　目前，国防科工委也正在着手酝酿军品价格体系改革。从对公司现有情况的了解和公司在该领域所拥有的垄断优势，即使实施更为市场化的定价模式，对公司卫星制造业务也不会造成影响。

　　按照我国“十一五”规划，到2010年，将会研制100颗左右的卫星，其中的60-70颗将会组建我国的空间信息系统。根据公司介绍，目前公司从中得到的卫星研制任务有40多颗，这些手持订单对公司未来四年的业绩提供了有利的保障。

　　公司此次拟配股融资收购的卫星应用资产，包括航天五院持有的航天恒星科技股份有限公司85.76%股份和航天五院下属北京卫星信息工程研究所的卫星应用业务及相关资产。

　　从收购资产的资产质量来看，其ROE同上市公司2006年度的ROE存在较大的差异，主要原因在于卫星应用业务在国内尚属于起步阶段，收入和盈利都还未完全形成规模化、产业化。未来随着卫星应用产业的快速发展，这部分资产的盈利能力将会得到逐步提高。从销售净利率来看，卫星应用产品的利润率相当可观，超出了目前公司产品的利润率水平。

　　近年来，卫星制造和应用占主营业务收入的比重不断提高，从2002年的57.75%上升到2006年的96.6%。随着今年公司将旅游资产陆续剥离，公司的业务将更加专业化，未来公司主营业务收入来源于两大块：卫星制造和卫星应用。

　　卫星应用业务目前处于起步阶段，对公司的业务贡献不大。从近几年的收入增长率来看，卫星制造业务保持了快速增长的势头，2006年公司卫星制造和应用业务收入同比增长110%以上。预计到2010年，公司卫星制造业务仍然可以保持快速增长的势头。

　　公司的配股方案目前还需要得到中国证监会的审批，审批的成功与否对公司未来发展具有重大影响。一旦审批不通过，公司未来将面临一条腿走路的局面，即仅依靠卫星制造发展，经营风险加大。（中证网）