巴菲特致股东的一封信（原稿）
致伯克希尔哈撒韦的股东：
我们在2007年净利润是123亿美元，这使我们在A级和B级市场账面价值增长了11％。在过于43年里，（当然就是从我们开始管理这个公司开始）我们的账面价值已经从19美元增长到78008美元。年平均复合增长率21.1%。
总体来讲，我们去年旗下76个事业运营良好。少数与房地产，制砖业，地毯行业，房地产中介的事业略有不景气，我们认为这个是暂时的现象。我们的相对优势是这些旗下公司的事业依然强劲，我们拥有A级的CEO来运营这些公司，他们正在正确的方向上引导公司前进。
但是，一些主要的金融机构，正在经历一些棘手的境况，因为他们陷入了去年我所提到的“宽松的放贷手法”。约翰 斯特佛，富国银行的CEO,很恰当的描述了这些放贷者：“这个现象非常有趣，就是当新的投资方法的效果在不断亏损时，老方法看起来仍然很有效。”
你可以回忆起来在2003年的硅谷上那些股票持有者的言论：“神啊，在多来点泡沫吧。”不幸的是，这个愿望迅速的得到了实现，就像所有的美国人都趋向于相信房价会永远上涨，这样的判断使得放贷者的收入和支出的平衡对于他们来讲，变得不在重要，这些放贷者对于房屋借贷机构充满信心，他们认为这些机构可以让很多问题迎刃而解。今天，我们的国家因为这种信念遭受了巨大的伤痛。一旦，房价回落，一系列经济上的荒唐事情将持续发生。到潮退的时候，你就可以知道，谁穿着裤衩，谁光着屁股――也意味着我们将目睹一些最大的金融机构惨不忍睹的身姿。
说点高兴的事情，我们能报告伯克希尔的最新收获，TTI和ISCAR, 由Paul, Andrews和Jacob Harpaz领导，各自都在2007年表现突出。ISCAR是一个令我印象深刻的制造流程。我曾经报告过的一个简报是我在去年秋天实地考察他们在韩国的基地而做出的。
最后，我们的保险生意――也是伯克希尔的核心业务，是大获丰收的一年。一方面是我们拥有一个非常不错的保险管理团队。第二个原因是，我们在2007年依然走运，连续两年没有重大变故。
保险的盛宴要结束了，这是一个几乎确凿的事实，保险行业的盈利空间，也包括我们的，将在2008年有明显的下降，保费下降，而风险无情的上升，即使连续3年无重大变故，保险行业的利润也将继续下滑4％。如果天有不测风云，结果将更糟，所以准备好在未来几年保险业务的盈利下降。
对伯克希尔的评估
伯克希尔的价值,主要是分两部分。第一部分使我们的投资，股票，债券，现金等。年底这些总值为1410亿美元（不包括伯克希尔的公用和金融事业，这些我们记入了第二部分的价值）。
保险的浮动存金――我们在保险操作时候，并不属于我们――590亿美元的投资。直到我们保险生意不景气以前，我们的这个浮动存金收益还是很安全的，这就意味着我们的保险最少是持平。当然保险费用的崩溃是突然的，在盈利和得失上都有巨大变数。纵关我们的历史，我们还是有收益的，我希望我们能在未来很长的时间内达到不亏损或有收益。如果是那样，我们的投资可以被伯克希尔的股东看成是无风险的投资。
伯克希尔的第二部分收益是来源于我们的非保险和投资收益。这些收益来源于66家非盈非保险业务公司，我们会在76页说明。在早些年，我们侧重于投资，在过于的20年里，我们的重心转向了非保险事业的收入。
下面的表格说明了这个变化,我们以14年去计算每一个投资时间段, 排除了一些少数的股权。
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年份 |
每股投资金额(美元) |
期间 |
年复合增长率 |
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1965 |
4 |
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1979 |
577 |
1965-1979 |
42.8% |
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1993 |
13961 |
1979-1993 |
25.6% |
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2007 |
90343 |
1993-2007 |
14.3% |
在过于的42年里，我们的年复合增长率是27.1%。自从我们开始收购我们认为资产良好的公司后，这个数值在下降。
下面使我们的非保险公司的收益增长，同样排除了少数股权。
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年份 |
每股投资金额(美元) |
期间 |
年复合增长率 |
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1965 |
4 |
|
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1979 |
18 |
1965-1979 |
11.1% |
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1993 |
212 |
1979-1993 |
19.1% |
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2007 |
4093 |
1993-2007 |
23.5% |
年复合增长率是17.8%, 收益的增长随着我们重心的转移而加速。
这些数据可以帮助你了解和评估我们历史，但是，如果用来预测可能会导致误导。伯克希尔的过程很难去复制，甚至是模仿。伯克希尔现在的规模己经很大，所以估计未来不会有大幅增长。
我在伯克希尔的合伙人，查理芒格，我们将继续用，上边我们给你描述伯克希尔的表格去评估我们的未来的行为。虽然，我们不能复制我们的过去，但是我们会尽量做到不令人失望。
在我们共同的努力下，伯克希尔由许多加入伯克希尔的经理所推动。这是一个不寻常的团队，第一，他们中的许多人不需要再为了赚钱而工作，很多人在把事业出售给伯克希尔后，获得丰厚的利润，同时，他们也因为对自己事情的喜爱，而继续经营下去。很自然，他们希望得到公平的回报，但是回报并不是让他们努力，并充满才干去工作的唯一原因。
第二，很多人他们正在做着他们后半生唯一希望从事的事业。在其他的公司里，最高层以下的经理人会非常希望晋升，目前的工作对于他们来说只是中途的一站，当然这是他们的期望。如果他们五年以来一直在从事一个行业，他们会觉得非常失败。
相反，我们的经理人的职业辉煌职业晋升路线并不是他得到工作的原因， 我们更看重他在的事业上长期的表现。他们的决定，是来源于“把握现在，就是把握永远”的这样的一种理念。我们相信我们的这种稀缺的难以复制的资源给了伯克希尔一个实实在在的优势。
生意——令人赞叹的，不错的，很糟糕的
让我们来谈谈是什么样的生意驱动我们前进，然后，我们进入这些生意的时间，也再来谈谈我们想避免什么样的生意。
查理和我寻找这样的公司
- 我们能理解的生意
- 长期受益的经济特性
- 有能力，值得信赖的管理团队
- 合理的价格
我们倾向于去买入整个公司，如果管理层是我们的合伙人，最少也要80％。如果收购交易无法成功，我们也乐意于去通过股票市场买入一些令人赞叹的公司的一小部分。买入“希望钻石”（译者：世界上最大的蓝宝石）的一部分要好于我们自己完全拥有自己的人造水晶钻石。
真正的令人赞叹的生意应该有一个经得起时间考验的“城墙”，他能保护投资者的投资回报。资本市场的动力体制会保证竞争者不停的向经营高额利润的公司发起攻击。因此一个坚不可摧的城墙，比如好市多公司（译者：公司致力于以可能的最低价格提供给会员高品质的品牌商品的卖场），或者拥有非常强大的全球品牌（可口可乐，吉列，美国运通），是取得持久成功的关键。商业历史上充斥着“昙花一现”的城墙，公司的城墙只是幻觉上的强大，很快就被冲垮了。
我们的“经得起时间考验”的标准使我们让很多快速和持续演变的公司出局。虽然资本市场的“创造性的颠覆”对社会非常的有益，却大大削弱了投资的确定性。一个总是要重建的城墙和没有一样。
我们的“经得起时间考验”的标准也排除了公司的崛起是因为杰出的管理者。当然了，一个出色的经理人绝对是企业的一笔财富。在伯克希尔，我拥有不少优秀的经理人。当这些CEO经营这家公司时，他们会产生成百上千的价值，有时候这些价值甚至难以量化。
如果一个生意本身需要一个超级管理明星才能来创造非凡结果, 这个生意本身就不能是令人赞叹的生意。由一位出色的脑外科医生领导一个医疗机构，可以享受到不断扩大和盈利，但是那并不能对未来说些什么。当这位外科医生离开时，这个机构就不能算数了，哪怕他们城墙还是很坚硬，但是你叫不出他们CEO的名字。
我们在商业中寻找一个固定领域的长期竞争优势。如果他来自于一种自发性的增长，在好不过了，但是如果没有自发性增长，这样的生意也不错。我们会得到丰厚的盈利，然后使用他们去购买在其他领域同样不错的生意。这里可没有这条规矩，你必需把你赚的钱，投到让你赚到这些钱的事业上。确实，这是一个常犯的错误。真正的令人赞叹的生意，他们在非常实在和稳定的资产上取得巨大盈利，不可能在扩张时期，在投入一大笔盈利在他们高速盈利的核心上。
让我们来看一个这样梦寐以求的生意的样本，我们拥有的时思糖果。我们以2500万美元购买时思糖果，当时它的销售是3000万美元，税前盈利少于500万美元。运用成本是800万美元，税前回报是60％。两个因素使得运营成本最小化了。产品销售用现金结帐，并且减少一些可以消减的费用，减少生产和分销的过程，使存活最小化。
去年时思糖果的销售是3.83亿美元，税前利润是8200万美元，运营成本是400万美元。这意味着我们自从1972年开始，只需在稍有增长管理规模投资3200万美元，却可以得到大有增长的生意规模。同时，税前收入总计是13,5亿美元，刨除3200万美元，全部归在伯克希尔所有（早年间是归BLUE CHIP所有）。在支付相应的盈利税收后，我们可以用剩下的资金去购买其他的生意。亚当和夏娃的一次行动，使得产生了60亿人类。时思糖果也为我们的现金流开辟了很多途径。（圣经倡导的“非常的丰收和多样”也是我们认真运营伯克希尔的准则之一）
美国可没有那么多时思糖果。特别是一些公司，要让他们的收入从500万美元，增长到8200万美元，需要4亿美元的投资来支持他们的增长。那是因为增长的商业需要在投资以支持管理规模上扩大用来获得销售增长，也需要一些硬件投资。
一个公司需要大量的资本投资去支撑他们的增长可能会被证明为一个令人满意的投资。这里，通过我们的以往的投资经验，通过4000万美元的固定资产赢得820万美元的税前收入，可一点也不差劲。时思糖果这样可以持续的增长，又不需要投入过多的资产的公司，比如微软和GOOGLE都是令人赞叹的投资。
有一个可以说是不错的生意，但是不能称为令人赞叹的投资，是我们拥有的FlightSafety( 飞行安全训练公司)。这个公司就像很多我知道的公司一样可以把利益带给它的客户。它同样拥有一个不易磨灭的优势。
不过，这个生意需要一笔不菲的在投入去支持它的增长。当我们在1996年买下这家公司时。它的税前收入是1110万美元，基于资产的净投资是5700万美元。自从我们收购后，折价总计是9230万美元。但是资本支出已经达到了16.35亿美元，大多数这些飞行模拟器的竞争者总是在不停的介入（一个飞行模拟器可以消耗我们120万美元，我们拥273个这样的设备）。我们的固定资产，在折旧后，是10.079亿美元。税前收入在2007年是2.7亿美元，比起1996年增加了1.59亿美元。增加了5.09亿美元的投资，这个收益给了我们一个不错的回报，但比起时思糖果还差点。
所以，如果只以经济回报来看，FlightSafety是一个不错的生意，但是不能称为令人赞叹。它和很多公司面临的境地是一样的大的投入，才能有大的回报。比如，我们拥有的许多公用事业的投资都是属于这一类。我们会在未来的十年从这个生意里拿到客观的回报，前提是我们必须先要投入一大笔钱。
现在让我们来看看什么是糟糕的生意。最差劲的生意是那种增长特别的快，需要非常巨大的资本去运营投入，然后就挣一点钱或颗粒无收。来看看航空业，自从怀特兄弟开始，就不知道航空业持久的竞争力是什么。
航空业对于资本的需求，自从第一次飞行后，就已经显得很贪婪。投资者的资金就像陷入了一个无敌洞，即使投资者受挫，还是会对这个行业有兴趣。然后，我在1989年购入美国航空的股票后，就开始参与了这件蠢事。当我们的投资记录的表格上的墨水干了后，这个公司就进入一片恐慌。我之前很长时间倾向于的利好消息，也不再起作用，但是，我们非常的幸运，在一片对于航空业过于乐观的误导作用下，我们在1998年以获利颇丰卖出股票而收场。在我们卖出后的十年里，这家公司便破产了，而且是两次。
让我来总结一下，想想这三种保值的方法。令人赞叹的一个在投资若干年后，获得定人惊叹的收益，不错的那个是在投入了不少资产后，获得还有吸引力的收益。最后，最糟糕的那个先付出不值当的投入，还要不断的在往里边扔钱，并且获得令你失望的收益。
（本文来源于伯克希尔哈撒韦公司网站，翻译王卓玮）
