2009年12月01日07:49　

    11月29日，温家宝总理在南京会见欧元集团主席、卢森堡首相兼国库大臣容克，欧洲中央银行行长特里谢和欧盟委员会经济与货币事务委员阿尔穆尼亚等欧洲政要时指出，当前，各国宏观经济政策的重点仍然应该是应对危机、刺激经济增长。过早“退出”会使成果得而复失。温家宝指出，中国保持人民币汇率稳定，对世界金融稳定和经济发展做出了重要贡献。我们将继续按照主动性、可控性和渐进性原则，增强人民币汇率弹性，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。我们希望世界主要储备货币也能够保持稳定。现在一些国家一方面要求人民币升值，另一方面又对中国实行名目繁多的贸易保护主义，这是有失公允的，实际上是限制中国的发展。

　　人民币汇率升还是不升，这是一个事关中国经济前景的大问题。温总理的话并没有明确的结论，但似乎预设了如下可能，一些国家不能既要求人民币升值又增加关税，两者只能取其一。目前中国的人民币汇率正是沿着这一路径，以温水煮青蛙的方式逐渐升值：外部是贸易摩擦增加，内部是制造业成本上升，越来越多的资金用于社会保障，煤气、水、电的价格节节上升，而政府所做出的碳减排承诺，实际上是对所有的企业征收碳税。从表面上看，人民币升值压力不存在了，但从本质看，人民币升值压力被内部消耗了。

　　我曾经表示，股市比楼市安全边际高，久享楼市升值红利的人哈哈大笑，以为这是书房中的迂腐之论。看看，股市来回摇摆，但楼市节节攀升，这难道不是最好的回答吗？但迪拜的物业泡沫崩溃给了高房价论者沉重一击，过度负债扩张总有一天会受到惩罚。中东石油美元信用犹在，阿布扎比的主权基金所拥有的美元完全可以满足偿债需求，迪拜世界却仍然难逃债务重组的命运，难道中国的豪华住宅会比迪拜豪宅更加禁得起挤压？别做梦了。

　　高房价从来都是货币扩张政策的伴生物，而不是什么供需关系的作用。

　　美国的土地供应宽松度远远好于中国，但美国的房价依然有涨落的周期。事实上，美国的房地产投资者眼睛看的是美联储，如果美联储实行紧缩的利率政策，如果美国的房地产不能用于抵押形成消费贷款，看看美国的房地产会如何？次贷泡沫，房价崩溃是唯一的命运。近日有媒体报道称，京、沪、深三地不少楼盘空置率高达50%以上，房价照样节节攀升，人手一套房与人手两套房的供需关系完全不同，难道要再造一个海上岛以满足投资需求吗？

　　明年房价到底如何，取决于货币政策是否像今年一样扩张到无以复加。从目前来看，房价不会马上下跌，原因是宽松货币政策的延续性，以及维持人民币汇率稳定的需要。只要宽松货币政策基调不变，只要人民币汇率不上升，从短期来看，房价就有上升的空间，因为人民币升值或者资源价格上升幅度赶不上货币增加的幅度。

　　未来房价如何则取决于中国制造成本的上升速度。有人说，奥巴马访问中国，居然不对人民币汇率施加压力就回去了。这显然是只及一点不及其余。中美在低碳经济领域的合作已经非常深入，11月17日发表的《中美联合声明》表示，“两国将通过技术合作、示范和政策交流，共同努力以成本效益高的方式提高工业、建筑和消费品领域的能效。”中美清洁能源联合研究中心确定清洁煤（包括碳捕集与封存）、建筑能效和清洁汽车为优先研究课题，并承诺未来5年对该中心投入至少1.5亿美元，两国各出资一半，中心在两国各设一总部。中欧峰会环保与新能源依然是核心话题，5月份的中欧领导人会晤，签署了《中欧清洁能源中心联合声明》、《中欧中小企业合作共识文件》和《中欧科技伙伴关系计划》等文件，为中欧在清洁能源方面的合作奠定了基础。

　　双方撇开人民币汇率不谈，而专注于新能源，实质就是中国制造的成本与未来。由于传统资源成本价格注定上升，由于新能源在转型过程中的高成本，决定了中国制造成本的上升，也决定了传统豪华、高耗能的房地产模式是没有前途的，房价看涨期权的价格必然下滑。现在取决于中国经济结构、资源价格与新能源的发展模式。

　　相对而言，股市的安全性要好得多，中国经济处于结构调整的阵痛之中，资本市场受到政策的呵护。事实上，目前对于股指的打压就是呵护的一种标志。虽然中国股市存在种种恶行，但监管层大力“捕鼠”，起码已经意识到了这一问题。由于三季度CPI环比大幅上升3％~4%，由于明年货币政策的紧缩，对于股市反而有一定的利好作用。可以相信，四季度的经济数据将远超前三个季度，企业的实际赢利将因此上升。

　　中国经济很有可能毁于楼市，毁于地方政府、开发商与投资者的贪欲，如果政府试图拯救楼市，明年可能加息或者适时推出豪宅物业税。股市与现货黄金则是相对安全的避风港。当然，如果经济二次探底，那将使所有的投资品玉石俱焚，美元与黄金除外。

　　
　　孙立坚（复旦大学经济学院副院长、金融学教授）

　　迪拜政府上周宣布将重组迪拜世界，并要求推迟6个月偿还迪拜世界及其子公司棕榈岛集团的所有债务。这一信息披露引起了全球金融市场的震惊，迪拜爆出“还债困境”确实有点出乎意料。

　　首先，当人们开始反思欧美金融体系滥用金融创新问题的时候，国内外学界的不少人开始崇尚“金融伦理”健康的“阿拉伯金融”体系运营机制：由于对追求“资本利得”行为的严厉排斥，类似收益率金融资产的交易在阿拉伯世界几乎不太可能进行，买空卖空为主基调的欧美金融市场的交易模式或由此引发的相关金融产品的创新活动更是没有生存的余地。所以，借钱给中东世界是不会被瞎折腾掉的。而且，随着他们自身石油美元的膨胀、信用条件也在不断提高，谁都没有提前预料到他们也会资不抵债。

　　第二，“迪拜梦想”是建立在打造国际旅游中心、航运中心和为之服务的国际金融中心的长远战略规划上。随着全世界对它的关注度不断提高，人们对迪拜梦想的实现越来越充满了信心。再加上由于石油产业具有较强的资源垄断性，人们对于相对开放的迪拜市场就更加充满了向往。于是，不断增加的国际业务量和越来越多的国际游客，让迪拜房地产业不断红火起来。投资者一直认为它是有坚实的基本面所支撑的，一点都不担心他们的对外债务也可能会失去偿还能力而惹来麻烦的问题。于是，资金借贷双方在全球金融海啸发生之前的“过度乐观”，就引起了今天也许是过度悲观的 “预期修正”行为所导致的市场恐慌结果。

　　第三，阿拉伯金融体系有它厌恶风险的理念的“健康”一面，但也存在让专业投资者担心的对风险评估和风险控制能力不足的问题。因为排斥这样的金融行为，所以就很少去研究金融市场资产和负债价值的动态变化问题，甚至当金融危机演变成资产价格全面破坏的流动性危机时，阿拉伯世界对石油资产缩水、金融债务负担加重的残酷现实仍没有充分的估计。直到迪拜问题全面暴露，才开始意识到阿拉伯世界的稳定和互相帮助的必要性。尽管迪拜两家国家主权基金背景的公司在举债之时，资产抵押能力十分充分，但是，在金融全球化的环境中，国际金融市场的风云变幻一定会影响到参与国际化程度越来越高的阿拉伯世界中，他们将为对金融风险的认识不足和迟钝的反应而付出惨重的代价。

　　现在，“迪拜困境”再次给新兴市场国家的金融开放战略、金融一体化推进深度问题提出了严峻的挑战。

　　首先，新古典的“理性平滑”概念不一定适用在新兴市场国家，因为他们脆弱多变的信用能力，常常会使得“动态的非一致性问题”（当初的信用条件来看债务是合理的，但金融危机后信用能力会脱离基本面出现严峻的恶化倾向）表现得尤其突出：乐观预期造成的实业部门过度投资现象，随着油价和房价的下跌而日趋明显，国际资本“向高质量资产逃避”的状况再现。

　　第二，尽管阿拉伯联合酋长国试图从低端的要素密集型产业（石油出口）向资金密集型产业（旅游服务业）转变，但是，只要对外依存度较高（比如外国游客的消费等），高收益和高风险特征基本就没有变化，再加上新兴市场国家脆弱的金融体系和越来越疲软的风险（资产负债）管理能力，更让他们容易陷入金融危机冲击的漩涡中。现在，房地产泡沫崩溃实际上就是一种石油美元泡沫崩盘的表现。而对这一点，他们的认知能力和管理能力也都十分有限。

　　第三，对阿拉伯金融的保守疗法要有一个重新客观的认识。虽然没有和实体经济发展的金融活动不被他们接受，但是，政府企业依赖自己“信用度高”——拥有丰富的石油美元储备和房地产抵押能力等优势，进行了没有被有效监管而导致的过度融资现象，同样会对保守的金融体系产生负面的影响。比如，带来救助成本增加，美元资产缩水等后果。今天在金融全球化的大环境中，认识风险能力不足的一方会显得更加倒霉。

　　至于迪拜资金困境所产生的债务问题有多大的传染效应，我想不能就事论事，也不能盲目乐观。这主要是因为世界都参与了全球化，国际资本流向的改变，会对另一个国家的资产价格产生不可小视的负面冲击，比如，利率和汇率，这样一定会渗透到实体经济部门中去。尤其值得注意的是，流动性充裕的国际市场，有能力再卷起一场泡沫或刺破一场泡沫。为此，中国的外汇管理和内部的监管部门更加不能掉以轻心。总之，我感到“迪拜困境”对世界的影响才刚刚开始拉开序幕。


　  张敬伟：迪拜危机挫伤全球经济复苏信心


　　虽然各界人士对迪拜危机的解读不同，甚至乐观地认为不会影响全球经济复苏。但是，迪拜危机让全球主要国家的股、债、汇等资本市场集体条件反射的情形看，迪拜危机依然不亚于一场金融海啸，“后危机时代”的全球金融信心给了重重一击。也许迪拜危机未必是倒霉的雷曼兄弟，但给全球造成的信心危机却是难以估量的。因此，现在评估迪拜危机尚为时过早，不过多些危机意识总比盲目乐观好。

　　迪拜从一个默默无闻的海滨小镇演绎为全球奢华中心的过程，极像一个神话。但这个神话来得过快，靠的是全球资本的扎堆蜂拥，而800亿美元几乎全部投放到地产上，人工棕榈岛、全球第一高的迪拜塔，还有拟议中的人工世界地图岛……资本的强力挹注使迪拜迅速成长为全球物价最高的城市。不过，资本家不是慈善家，资本的高投入是要高回报的。当迪拜有关方面向其他人推广迪拜经验时，国营的迪拜世界突然发现，迪拜神话的气球已经到了极限，行将破裂，已将无法向贪婪的资本还债付息了。泡沫破裂，迪拜400多个工程取消，3000亿美元的奢华梦烟消云散。

　　由于迪拜约有600亿美元的债务无法偿付，其中美欧债务400亿美元左右，从而导致全球资本市场的恐慌。在此情势下，支撑迪拜经济神话的地产大幅贬值，据德意志银行的数据显示，目前迪拜的房价较之去年已经缩水一半左右。未来一段时间，迪拜房价还会再次下跌。更糟糕的是，这场危机使迪拜的主权信用风险水平已经升至全球第五，超过了冰岛和拉脱维亚。由于迪拜荣景时代的地产项目和消费者大都是外国人，甚至警察都不是本地人，伴随着外来资本和外来人的撤离，迪拜很有可能从超级繁华之地变成萧索的城市。

　　乐观者之所以乐观，是基于迪拜的债务是摊薄到豪华建筑上的债务，而非华尔街在虚拟的金融产品流动中导致的债务。迪拜世界还没有到破产赖账的地步，而且还有建好或在建的地产摆在那里。而在我看来，这不过是盲目的乐观，无论实体的债务还是虚拟的债务，都是债务，本质上并无差别。如果说华尔街金融危机中的资本泡沫喧腾的过程中，尚有少数资本大鳄通过某个环节的操作获得超额利润，迪拜地产危机的恶果则是，所有资本都被凝滞在一堆堆的豪华建筑垃圾上，这种债务才是实实在在的折损。问题在于，西方的400亿美元债务中，到底来自哪里？贪婪的资本不会吃下迪拜的哑巴亏而不声不响，或早或晚总会在全球资本市场形成传导效应。欧美资本市场的连锁震荡，就足以说明问题。欧美资本，尤其那些游荡于东欧、拉美和新兴市场的游资，会不会因为迪拜危机而迅速抽身？香港股市的下挫，或许已经释放出了热钱游资 “提款撤退”的危险信号。

　　悲观而论，迪拜危机不仅重创了扎堆迪拜地产的全球资本，而且挫伤了全球经济复苏的信心。在世界各国为应对金融危机已是力不从心的情势下，来自迪拜的债务危机不啻于当头一棒，不惟让蚀本的资本难以招架，各国政府恐怕也会手忙脚乱。尤其是来自欧美的400亿美元债务，会不会让美欧的银行呆账大增，从而激活另一轮的金融危机？　　


　
【作者：叶檀 来源：每日经济新闻】