我认为，全球经济的周期已经在2003年的第四季度见顶。全球市场看起来还有动力推动经济周期向上。有一小部分投资者已经认识到全球经济的增长速度开始放缓了，但是，他们预期减速度应该很小。我认为，这种减速度介于30％到50％之间，中国的减速度达到50％，其他经济体的减速度在30％左右。

　　主要的原因是：（1）虽然美国政府在不断地实施刺激经济的政策，但是，美国民众的收入增长疲弱，其试图吹起消费大潮的经济政策已经不大起作用了；（2）电子工业向中国转移的势头和所能获得的利润均已见顶；（3）很多经济体（比如，澳大利亚、中国和英国）正在施行紧缩的经济政策以抑制其自身的资产泡沫，这将降低来自美国低利率政策刺激全球经济增长的乘数效应。

　　电子工业转移完成

　　现在的全球经济周期是建立在以下两个基础之上的：一是美国政府货币政策和财政政策的刺激，二是电子工业转移到中国所带来的利润。

　　在那斯达克市场的股市泡沫于2000年破灭之后，美联储开始实行宽松的货币政策以刺激经济保持稳定，主要目标是抵消来自技术部门调整所造成的需求不足。美联储的低利率政策触发了房地产泡沫，并抵消了因美国证券市场低迷造成的负面“财富效应”。在工资增长速度放慢的这个时期，布什的减税政策为美国的消费者提供了强大的购买力。

　　技术需求的疲弱导致了技术产品价格的下降，迫使技术制造商们将产品生产转移到了中国。在2000—2003年之间，中国的高技术产品的出口总值翻了三倍，2003年，高技术产品的出口占了中国总出口量的40％。在这一周期中，电子工业在全球市场上针对中国的重新配置占据了中国出口增长的绝大部分。

　　在2000—2003年间，中国的出口增长了1890亿美元，占全球GDP的0.5％。中国因素对全球经济增长效率的贡献可能比其数量更大，因为中国因素不仅能够使这些产品的成本削减一半，而且能发挥更大的效率。中国用出口收入购买了设备和原材料，使得中国在生产这些产品的的时候更有效率。

　　在2000—2003年，美国的GDP增长了11680亿美元，中国的GDP增长了3290亿美元。在这两个国家之间的比例表明美国政府刺激经济的政策和中国的贸易盈余增长之间有很强的相关性。

　　增长已经见顶

　　我认为，全球经济增长的周期已经见顶是基于以下原因：（1）美国民众收入的增长不能替代逐渐退出的货币政策和财政政策的对经济增长的刺激；（2）中国对全球电子产业的外部采购已经见顶；（3）许多主要经济体的政府部门和政策制订者们已经开始采取行动以消除经济增长的泡沫，这将削弱美国低利率政策对全球经济增长的乘数效应。

　　正如我以前所估计的那样，通过紧缩信贷，中国经济的增长已经放慢。中国的放慢将大大压缩美国低利率政策在一些国家发挥乘数效应的空间，这些国家主要指的是那些出口给中国原材料的发展中国家。随着中国房地产部门增长速度的放缓，中国经济对原材料的需求将迅速锐减，这将放缓那些提供原材料的发展中国家的经济发展速度。过去两年，在发展中国家经济增长的加速度有太多的成分是来自中国房地产行业的过度繁荣。

　　随着中国经济增长速度的放缓，投机资本的流入也会减少。中国将不会面临不得不将更多的钱储备成美国国债的局面。与这种观点正相反的观点认为，投资的减少将意味着中国出现更多的资本盈余（但是，中国不一样，也就是说，中国并不符合这种传统的经济理论。）。中国的资本盈余绝大部分来自投机，当经济增长速度放缓的时候，投机将迅速消散。

　　澳大利亚中央银行和英国中央银行都已经明确表示，它们将控制自身的资产泡沫。这些资产泡沫刺激了本国的消费，放大了美国低利率政策的乘数效应。当这些中央银行紧缩宏观经济政策的时候，这些经济体将因资产价格的下降而放缓。我认为，从贸易上赚取利润的周期已经在去年见顶。在过去五年，电子工业的三分之一转移到了中国，随着基础的抬高，增长的冲击力已经大大减弱。这就是为什么中国的外国直接投资（FDI）增长疲弱。在过去两年，来自中国贸易的盈余比率是世界贸易盈余比率的两倍。直到有另外一种以生产出口产品的工业开始向中国转移，比如，汽车制造业，来自中国贸易的盈余比率将取代现在的盈余比率模式。

　　美国的就业数量也已经完全见顶。即使在接下来的几个月就业里数量会有所增加，但是他们不可能如以前的模式所表明的趋势那样会增长强劲。这意味着美国居民的收入增长也会同样地疲弱，因此，在经历了货币政策和财政政策刺激之后的美国经济很可能会疲弱下来。

　　中国经济的减速将打击其他亚洲经济体

　　中国增长的动力是其他亚洲国家和地区持续强劲增长的关键性因素。中国市场解决了日本、韩国和中国台湾地区的出口增长问题。自2000年以来，相对于上个世纪90年代，这些国家和地区对中国的的出口增长了25－30％，归根结底，中国的进口也主要是通过信贷来推动的，当中国紧缩信贷的时候，中国的进口需求也将会缩减。

　　但是，冲击并不是如这些数据所表示的那么大，中国大陆从日本、韩国和中国台湾地区进口的相当大一部分都是来自出口加工业的零配件所产生的贸易额。举例来说，中国台湾地区出口到中国大陆中的绝大部分都是来自以出口为目的的电子产品零配件组装，另一方面，韩国出口到中国大陆的产品主要是用于中国国内的消费。 （摩根士丹利亚太区首席经济学家 谢国忠 李云编译/证券日报 ）