市场人士认为,外资看重的并非仅是上市公司的壳资源,而是出于整合产业目的

    随着中信泰富系正式取得大冶特钢近60%的股权,这一2004年最大外资收购上市公司风波宣告全面平息。但是,从沪深股市已被外资企业收购了的上市公司相关情况来看,那些业绩表现持续较好的含有外资股上市公司在被收购时,外资企业的出价往往比它们净资产要高出不少的溢价。以远低于净资产价格取得大冶特钢绝对控股权的中信泰富,未来将对大冶特钢产生怎样的影响,可能需要长期关注才能看清结果。

    欧司朗佑昌控股有限公司及香港佑昌灯光器材有限公司接手佛山照明股权的每股价格为7.9元,是2004年上市公司国有股转让的第一高价。7.9元的转让价格,比佛山照明2004年9月30日的净资产高出了1.75元,即溢价率为28.46%。其实,外资企业高价接手佛山照明股权并非个案。高溢价收购,不仅体现了相关上市公司的物有所值,而且凸现了外资看好其前景的信心。

    佛山照明2004年三季度的报告显示,每股收益为0.50元。根据前面三个季度每季递增50%左右的幅度简单推算,佛山照明2004年全年的每股收益将肯定超过2003年的0.63元。据预测,佛山照明至少在未来几年内还将保持高速增长。而欧司朗佑昌控股有限公司及香港佑昌灯光器材有限公司之所以愿意高价介入,估计也是希望能够借机分享佛山照明高速成长的大餐。

    统计数据显示,1997年,沪深股市上市公司非流通股转让的平均溢价率为33.96%,而2002年下降到了10.71%。但从2003年开始,外资收购国内上市公司溢价率的幅度不断飙升。比如说,在华润轻纺收购华润锦华的案例中,国有股转让溢价率为75.39%；在柯达收购乐凯股份案例中,国有股转让溢价率为192.25%；在纽卡斯尔啤酒股份有限公司收购重庆啤酒的案例中,更是创下了溢价率达320%的"天价"。

    外资高价介入上市公司,彰显的其实是其看好它们未来的明确态度。这方面,作为沪深股市第一例被外资企业高价介入的江铃汽车给出了良好的示范。2004年三季报创出的0.36元收益,表明江铃汽车并没有让1995年分别以14.9%和87.06%溢价认购股权的福特汽车失望。福特汽车对江铃汽车未来的看好,从其独特的认购办法中就可以窥见一斑。1995年8月,福特汽车以约2.39元/股认购了江铃汽车发行的约1.39亿股 B股,约占江铃汽车是次 B股发行总额的80%,占发行后总股本的20%。相较1995年中期每股2.08元的净资产,福特汽车的认购价格存在14.9%溢价率；1998年10月,江铃汽车私募增发1.7亿股 B股,福特汽车以每股约3.76元认购了1.2亿股,其余股份被其他境外投资者以每股约3元人民币认购。在此次 B股增发后,美国福特持有江铃汽车的股份增加到了29.96%。美国福特的认购价格,不仅存在87.06%溢价率,而且比招股说明书刊登前一日的 B股收盘价高出了25.33%。

    第一创业证券的研究员赵沛说,外资在产业并购中对目标公司的定价,除了考虑基于一个历史时点的账面有形净资产以外,更注重目标企业管理资源、技术资源、市场资源、人力资源及组织资源等能够给企业带来赢利的多方面因素,这就使得部分外资企业愿意以相当高的溢价受让它们看好的上市公司国有股。

    在评价纽卡斯尔公司以320%的溢价率收购重庆啤酒的国有股事件时,申银万国证券研究所所长桂浩明说,重庆啤酒这几年的发展相当不错,其生产能力在国内啤酒行业第二集团中处于前列,主营业务连续大幅度增长,特别是通过收购兼并,在其他地区的扩张方面取得了很大的进展。作为一家世界著名的跨国啤酒生产商,纽卡斯尔公司高价介入重庆啤酒肯定有其战略方面的前瞻考虑。

    最为值得关注的是,高价介入上市公司仅仅只是外资企业长远看好它们的第一步。外资企业高价介入上市公司后,往往会在最初一两年花费大量的金钱重塑上市公司的相关结构,这直接体现在上市公司被外资并购前高后低的业绩上。比如说,2000年发生外资并购上市公司的业绩,其2001年的每股收益和净资产收益率均低于2000年的指标。外资企业的这种重塑动作之大,从一些被外资并购上市公司在并购后甚至会出现连续亏损现象中可以看得出来。江铃汽车在外资入主后很快戴上ST的帽子,根本原因就是福特汽车对它的销售体制进行了根本性的变革。

    进一步的统计数据显示,在外资企业高价并购发生的当年,在有数据的11家上市公司中,9家的净资产收益率出现了明显下降现象；而高价并购发生的一年后,在有数据的9家上市公司中,7家的净资产收益率拐头上升。令人欣喜的是,净资产收益率的这种拐头,往往不会轻易改变。此外,净利润和每股收益的状况,也呈现与净资产收益率一样的变化趋势。据分析,这种现象的出现,是因为外资并不看重上市公司的壳资源所致,而是真正出于整合产业目的进行的并购。

    大冶特钢去年三季报显示,每股净资产为3.728元。尽管中信泰富系取得大冶特钢股权的每股价格远低于净资产,但中信泰富此次收购也不是看中壳资源,因为它是在主动撤回旗下兴澄钢铁 A股上市申请而转向并购大冶特钢的。据中信泰富董事总经理范鸿龄说,中信泰富希望大冶特钢加上兴澄钢铁的产量,能够占到全国特钢市场的35%。(记者陈言/上海证券报)