作者：葛春晖 发布时间：2008-11-20 07:26 来源：中国证券报·中证网



　　10月份以来，通过公开市场操作和调整存款准备金率，央行已把对流动性的调控由收紧转为注入，并且货币投放力度有继续加大的趋势。分析人士指出，2009年央票到期资金约2万亿元，随着央票发行量极度萎缩，再加上下调存款准备金率等宽松政策的实施，明年即使国债发行规模有所扩大，银行间资金面也很可能重现极为宽松的局面。

　　货币投放力度加大

　　美国金融危机蔓延使我国经济环境受到冲击，为了顺应经济形势变化，我国适时调整了货币政策，由“从紧”转向“适度宽松”，货币投放力度呈现出稳步加大的态势。

　　公开市场操作和调整法定存款准备金率是央行控制货币投放最有效、最直接的工具。统计数据显示，从10月份起，公开市场操作和存款准备金率作用范畴的流动性已由净回笼转为净投放。观察历史数据可以发现，今年5至8月份，单月货币回笼量始终维持在1000亿左右。9月份，由于机构需求暴涨，央票发行量被迫放大，因而回笼量反弹至2500亿元左右。进入10月份，央行开始控制央票发行量，先是以准数量型招标的形式控制发行规模，后来干脆把1年期和3月期央票的发行频率减为隔周发行，并下调存款准备金率0.5个百分点，当月即实现约1000亿元左右的净投放，也是今年2月份以来首次净投放。

　　11月份央行通过公开市场注入流动性的意图更加明显，央票发行量极度萎缩。据统计，本月公开市场到期资金量为1965亿元，其中央票到期量为1215亿元。截至昨日，央行仅发行了三期合计250亿元的央票，其中最近的1年期央票发行量仅为50亿元；加上200亿元的两期正回购，仅回笼了450亿元。按此种力度，即使不下调存款准备金率，本月的净投放资金也至少在1000亿元以上。

　　确保流动性活力重现

　　国际金融危机向实体经济扩散以来，我国货币政策开始出现放松迹象，近期三次降息两次下调存款准备金率，转为向市场注入流动性。但数据显示，10月份M1增速已连续6个月下滑，达到了1997年3月以来的历史第二低水平；M2增速则是连续第5个月下滑。分析人士认为，商业银行系统在货币乘数环节决定着流动性的大小，而在经济下滑、企业效益下降的情况下，银行惜贷情况严重，阻碍了流动性的扩张。

　　为了“确保金融体系流动性充足，及时向金融机构提供流动性支持”，央行11月10日发文，明确适度宽松货币政策正式进入实施阶段。分析人士认为，未来央行将继续加大货币投放力度，包括在公开市场压缩央票发行量，甚至可能逐步放弃央票发行，以及连续下调法定存款准备金率。

　　统计数据显示，2008年公开市场上央票累计到期资金量为3.14万亿元，截至昨日累计发行4.23万亿元，预计今年央票净回笼资金可达1万亿元以上。2009年央票到期量为2.2万亿，按当前的回笼速度计算，明年仅央票到期就可释放资金约2万亿左右。

　　存款准备金率方面，今年以来央行五次上调、两次下调准备金率，共约从银行系统抽离资金约9000亿元。央行原副行长吴晓灵日前称，存款准备金率是排在央票之后的下一个工具。而目前很多业内人士认为，存款准备金率或许是宽松货币政策的下一个着力点。央行统计数据显示，截至10月末，金融机构人民币各项存款余额为45.83万亿元，下调一个百分点的准备金率，等于就是向市场投放4500亿元基础货币。有专家认为，明年法定存款准备金率或由目前的16.5%直接降到10%水平以下。若果真如此，6.5%的降幅将为货币体系直接提供近3万亿元的流动性。

　　此外，中信证券分析师胡航宇在研究报告中称，从外汇占款规模来看，10月份我国贸易顺差约为350亿美元，并有望继续保持高速增长，2009年外汇占款保守估计净增加3万亿元以上。

　　胡航宇认为，即使2009年央行不下调存款准备金率，仅考虑到期央票和外汇占款，加上央行实行“宽货币”政策以及商业银行主动“紧信贷”，预计2009年银行内资金面很可能重现2005年时极为宽裕的局面。

　　不过，资金最终流向实体经济“保增长”才是央行放松货币政策“确保金融体系流动性”的最终目的。多家研究机构预计，根据国务院4万亿元投资计划，明年国债发行额或达到1.2万亿元左右，其中新增国债约5000亿元左右。

　　兴业银行资金营运部首席宏观经济学家鲁政委认为，除了发行国债筹资，投资计划中还有一部分需要利用银行信贷，而鉴于银行惜贷情绪浓厚，资金更多滞留于银行间市场，央行可能会通过“窗口指导”提出最低限额指导线。上海证券首席宏观分析师胡月晓则表示，将流动性从银行间市场有效释放出来的重要前提是增加市场信心、改变银企双方对经济前景的看法，而降低信贷价格（降息）应是下一步央行政策的可能选择。