和讯/文国庆  


　　文章提要：

　　1、流通股东得到的股改权证是全流通对价的一部分，所以无论这部分权证所带来收益还是损失都是武钢股份流通股东所独享的。

　　2、在股改方案通过后，不但权证的行权条件是不可变更的，就是总流通量也是不可变更的。

　　3、券商针对武钢权证的创设，单方面改变了本应被法律保护的流通股东在股改当中所得到的成果。

　　4、权证配送比例以及由此而产生的权证数量总额的限定是由股东大会表决通过的，任何券商和交易所都是无权改变的，即使是权证的发出方武钢集团也是无权改变的。

　　和讯独家专题报道：

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　　全文如下：

　　权证创设制度实施的可谓近期市场极有效率的一件事，上周五没能卖出的武钢权证的投资者成了本周最郁闷的人。周一，10家券商新设的11.27亿份，是原有4.74亿份武钢认沽权证3.378倍的创设权证开始运作，巨大的卖单直接把武钢认沽权证封在跌停。本周武钢认沽权证最大下跌幅度达48％，持有的投资者损失巨大。

　　券商是否有权创设股改权证

　　从股改权证的来源上看，无论是送股、缩股、资产注入还是权证都是在股改过程中，非流通股东为了取得流通权而向流通股东支付的对价的一种形式。而且像武钢股份的对价方案有原来的10送1.5份认购权证和10送1.5份认沽权证，改为现在的10送2.5份认购权证和10送2.5份认沽权证，也是非流通股东和流通股东在充分协商的基础之上达成的一种协议，这也表明，流通股东得到的股改权证是全流通对价的一部分，正因为这种权证来源的特殊性，决定了股改权证具有专属性质，所以无论这部分权证所带来收益还是损失都是武钢股份流通股东所独享的。

　　而且武钢集团送出的4.74亿份认购权证和4.74亿份认沽权证也是经过股东大会通过的，这些权证固定的份额也是流通股东所认可的，并且具有相应的法律效应和保证。但目前券商针对武钢权证的创设，显然单方面改变了这些本应被法律保护的流通股东在股改当中所得到的成果。这里需要特别指出的是，股改权证不是一般意义上的现金备兑权证，由于股改对价的特殊性质，在股改方案通过后，不但它的行权条件是不可变更的，就是它的总流通量也是不可变更的。由于权证属于金融衍生品，是一种标准的虚拟资产，其市场价格不但对行权条件十分敏感，而且对权证总量十分敏感，一旦扩大权证供应量，势必造成权证价格下跌，从而损害权证持有人的利益。

　　此外，券商创设武钢股份的标的与原有的武钢权证是完全不一致的。武钢集团送出的权证是以相应的非流通股作为标的，这部分股票在一年内是不能流通的，只有一年到期行权后才可以流通。而券商创设的武钢权证对应的标的是现有的可流通股，所以券商在同一代码和相同条件创设武钢权证实际上是把可流通与不可流通部分混淆在了一起，这与股改相应的法律条文是不一致的。交易所把两类权证强捏在一起，是不是鱼目混珠呢？

　　交易所的批准下擅自创设权证，涉嫌违法

　　不要以为券商创设的权证行权条件与武钢权证相同就可以两相混淆，一个企业债的信誉再好，即使条件与国债完全一致，也只能称作企业债，而不能妄称国债，因为两个行为的主体是不同的。

　　需要申明的是，武钢集团送出的4.74亿份认购权证和4.74亿份认沽权证是规模固定的，流通股东认可了这个方案才投了赞成票，才使得武钢的股改方案通过。请注意，这个权证配送比例以及由此而产生的权证数量总额的限定是由股东大会表决通过的，任何券商和交易所都是无权改变的，即使是权证的发出方武钢集团也是无权改变的。必须指出，只要是涉及武钢权证流通量的任何改变，都须经过股东大会批准，而券商未经股东大会批准，在交易所的批准下擅自创设权证，涉嫌违法。

　　另外券商的创设武钢权证行为则使得武钢权证短期内极大地扩容，引起了武钢权证价格的暴跌，其结果是股改参与人的经济利益受到了严重侵害。这样的结果违背了股改时武钢集团对于流通股东的承诺。从商标法的角度说，武钢权证是由武钢集团创造的具有严格限定条件的金融产品，武钢JTB1和武钢JTP1是它们的专有商标，任何其他机构无权擅自使用。10家券商冒用武钢专有商标私自生产武钢权证，侵犯了武钢集团的商标权。如果这项行为得到武钢集团授权，则是武钢集团擅自修改全流通契约，投资者有权对其起诉。在规范的衍生品市场上，任何机构创设产品，无论行权条件是否相同，都必须以各个机构自己的名义，打出自己的专有商标，每个机构对自己的产品分别负责，哪有我们这种是十几家机构强制规定统一行权条件，使用统一商标的，这不是让李鬼楞充李逵吗？请问，券商的行为如果违法，投资者是起诉武钢集团还是起诉券商？

　　本来，对价是非流通股东和流通股东之间的利益交换，是流通股东因全流通改革风险而应享受到的合理补偿。而券商作为第三者，在权证高估之时借交易所的帮助攫取了股改的部分成果，当权证价格跌下来时你能保证足额赔偿吗？

　　这种巧取股改利益的创设机制，为我们的金融创新开了一个极坏的先例，它表明，不参与股改的券商可以借助管理层的帮助毫无风险地攫取流通股东的股改利益，广大投资者在饱受了5年熊市之苦以后，在股改后的今天还要遭受券商们的赤裸裸的抢劫。这难道是股改的目的？这难道就是所谓的创新？这难道是投资者翘首以待的和谐股市?

　　最后，管理层推出创设机制的目的是为了抑制过度投机，避免权证价格远离合理估值而大起大落。但必须明确的一点是，过度投机一词并没有确切地定义，也没有准确地判断标准，管理层不应擅自作出判断。更何况设立权证市场本身就是允许权证在权证交易规则范围内比股票过度投机的，退一万步说，即使为了抑制不良交易行为，我们也不该采用违法行为。为了防止权证过度波动，可以在其他股票上另设权证，为什么偏要与股改权证搅到一起呢？

　　(本文作者为和讯首席分析师 文国庆 )