来源： 上海证券报    作者：乐嘉春

　  近期一系列“全球市值第一”的新纪录正在被中国公司不断刷新。诸多内地因素导致港股和A股市场联袂上涨，是促使一些中国公司一跃而成为全球市值最大公司的重要原因之一。但这并非能正确反映上市公司本身，是中国式牛市催生了这一市场奇观。

　　本周，中国石油在万众瞩目之中登陆了A股市场，并一跃而成为全球市值最大公司。其实，近期一系列“全球市值第一”的新纪录正在被中国公司不断刷新。例如，工商银行已超过汇丰集团和花旗集团，成为全球市值最大银行。还有，中国人寿是全球市值最大寿险公司、万科A是全球市值最大房地产公司等。在我们为中国公司勇夺“全球市值第一”感到自豪的同时，也不要忘记中国公司价值已被明显高估的投资风险正在产生与积聚，因为是股市快速上涨催生了这些令人眩目的新纪录。

　　我们注意到，目前许多机构投资者之所以敢给这些超级蓝筹股这么高的估值，来自于一个难以释怀的民族情结：中国的经济崛起，应该在股市中得到充分反映。当然，这些超级蓝筹股都是一些寡头垄断企业，非市场因素的强力支持使得它们在市场竞争中明显处于绝对优势地位，挤压了其他类型企业的生存空间和盈利能力。这些因素导致机构投资者更偏好于从资产估值的角度来重新审视这些超级蓝筹股的投资价值，给予它们过高的估值，渐渐演变成了A股市场中一个新的投资原则。

　　同样，政策性因素也是导致这些超级蓝筹股价值高估的重要影响因素之一。其中，最为明显的是“港股直通车”计划。当宣布“港股直通车”计划与H股或红筹股都要相继回归A股市场的两大预期同时产生时，大量资金聚集于港股市场中，通过炒高H股或红筹股股价，使得回归A股市场的超级蓝筹股定价偏高。从中国神华、中国石油等个股股价在回归A股市场前快速上涨及其A股发行定价偏高现象中，我们可以清晰地看到这一影响究竟有多大。

　　而目前国内基金业的发展现状也是影响超级蓝筹股估值偏高的因素之一。A股市场异常火爆，导致了今年以来国内基金业的非常规性发展。但是，基金业的投资配置方式使得持续获得的大量资金，被迫配置到实际上估值已偏高的超级蓝筹股中。因此，基金业所掌握的充沛资金流，在客观上影响了目前超级蓝筹股股价的持续上涨。

　　另外，港股与A股市场之间的联动效应，促使港股股价（包括H股）与A股股价之间出现了“比学赶超”的市场现象。随着内地资金在港股市场中的话语权越来越大，港股市场已显现A股化的倾向。例如，港股市场也已不再注重传统的估值标准，而开始沿袭A股市场中风行的资产重估标准。这样，H股和A股之间的价差效应，逐渐演变成了H股股价持续上涨的动力，反过来又成为推升A股超级蓝筹股股价的上涨动力。

　　上述分析表明，诸多内地因素导致港股和A股市场联袂上涨，是促使一些中国公司一跃而成为全球市值最大公司的重要原因之一。这让我们再次感受到了中国牛市的巨大力量。

　　这种奇迹也促使我们要分析这个问题：这些超级蓝筹股的大部分股份是控制在代表国家利益的大股东手中，只有很小一部分在不同的市场（H股、A股等）中流通，可流通股份的稀缺性和目前投资者（主要机构投资者）的高昂投资热情共同推高了这些超级蓝筹股股价。

　　这从一个侧面反映了目前中国股市所存在的问题和特征。尽管变化了的估值标准导致了这些超级蓝筹股股价的持续飙升，但股价上涨并非能正确反映上市公司本身。其实，中国公司的实际竞争力远远没有像其被高估的市值那么强大。这也暗示了这些超级蓝筹股的投资风险或股价泡沫已经产生或积聚，并反映了以蓝筹股为主导的A股市场泡沫化特征已非常明显。

　　当然，我们还可以透过一些数据分析来认识这一问题。例如，回归A股市场的中国石油公司的市盈率约为50倍，而英美石油公司的平均市盈率约为10－12 倍；工商银行的市盈率约为33倍，而汇丰银行的市盈率约为14倍；A股证券类公司的平均市盈率约为40－50倍，美国证券类公司的平均市盈率约为11倍；A股保险类公司的平均市盈率约为50倍，美国保险类公司的平均市盈率仅为11倍。

　　也许，有人会说，中国公司具有体制性（包括寡头垄断和非市场化因素）的溢价能力，市盈率高于国际同行的市盈率水平是正常的现象，但问题是如果市盈率水平远超国际水平是否合理？如果要说合理的话，这只能是从中国式牛市可以催生这些超级蓝筹股股价飙升中找到解释的某种理由。

　　这说明，目前一些中国公司一跃而成为所属行业的“全球市值最大公司”，并非说明一些中国公司的实际规模或盈利能力有足够大，且超过了国际同行水平，恰恰反映的是国内过剩流动性、政策性因素和机构投资者的非理性行为等导致了一些超级蓝筹股的中国式强大，但这些公司离真正强大可能还有很长的一段路要走。

　　因此，我们应当保持清醒的头脑，要认识到催生一些中国公司不断刷新“全球市值第一”纪录的最直接原因是中国式牛市，而非公司本身。这种幻觉的背后也潜伏着未来中国股市的一定投资风险。