环球企业家/霍康  




　　二级市场的冷寂反映出中国股市的缺乏深度，以及市场日益增长的融资需求和资本投资产品匮乏的矛盾

　　今年以来，由于香港H股的不断攀升和A股的持续下行(自4月份以来便损失18%)，一些公司的H
股估值和A股估值逐渐趋同。中国爆热的一级市场与冷淡的二级市场之间的差距已经显露无遗。平均规模为5亿人民币的股票首次公开发行(IPO)吸引的认购量让人惊讶，总量接近6000亿人民币。面对如此巨大的未满足需求，西方人通常认为股票会在二级市场持续强劲地走高，从而出现健康活跃的二级市场。但显然中国股市情况并非如此。而这一事实正好说明了中国股市缺乏深度。

　　近几年，有众多融资规模超过10亿美元的巨型IPO进入市场--三峡、中石化、联通、招商银行、宝钢--作何解释呢？难道这不表明上交所已经为蓝筹股带来了极大的市场流通性吗？回答是：否。这些巨型IPO的40-50%已在网上认购期前配售给了所谓的“战略投资者”。并且，这些投资者还受制于三或六个月的锁定期，期间他们不能出售其分配所得的股票。这种两步上市的过程实际上使IPO的规模减少了一半，而配售的股票又要在IPO之后很久才能进入市场，这便降低了它们对股价的影响。

　　另外，这些“战略投资者”并非真正的机构投资者：他们多数是国有企业和其他已上市公司。他们是“公司投资者”，其主要业务不应是参与股市的投机。他们当前的所作所为只是掩盖了股市缺乏流通性的现象，且他们一定是主要通过银行贷款来提升股市的。否则，国有企业还会从哪里获得投资资金？毫无疑问，如果市场要实现更大的流通性，专业机构投资者必须得到进一步的发展。

　　那么，此类机构投资者到底面临何种投资现实？在1300家左右的上市公司中有将近1200家的市值在50亿人民币以下。由于众所周知的原因，这一数据实际上仍然夸大了此类公司的真实市值。其真实市值只在10亿人民币左右：这些都是极易被人操纵的小公司股票。对合格境外机构投资者(QFII)而言，在海外上市的中国绩优公司大约有130家，而国内上市的就少得多了。如此，申请并获得投资额度的QFII项目仅有10个、且总值只有13亿美元的事实还会令人大感意外吗？这样的参与程度实在不高--即使所有的额度全都用上(虽然实际情况并非如此)，从规模上看也仅相当于三到四家当地股票基金。这里的问题不在于QFII规定的相关细节，而关键在于缺乏具投资吸引力的公司。

　　现实情况是，为了吸引更多流动资金，必须有更多的中国绩优公司在国内上市。例如，最近中国人保(PICC)通过海外上市筹资6.95亿美元(58亿人民币)。华夏银行今年在没有引入战略投资者的情况下于上交所筹得50亿人民币。为什么不让中国的投资者(和投保人)投资于中人保呢？

　　除技术问题外，中国高质量的公司现在没有理由不能在上海和纽约进行两地上市，筹集数十亿美元。随着QFII项目的建立和资本账户外汇问题的解决，国际机构投资者可以选择参与中国公司IPO的国内部分或国际部分发行。尚待设立的境内机构投资者项目将给当地机构投资者提供同样的选择机会。现在要做的就是允许在上交所进行A股卖空交易。

　　第二个、也是更大胆的决定涉及到上交所和深交所的重组。为何不将现在上交所上市的小型公司转移到深交所，并提高上交所的上市规则，只允许中国最大且最具竞争力的公司在此上市呢？上交所将因此快速成为主板市场，并在允许两地上市后吸引大量的流动资金。此举不仅将鼓励更多的QFII投资，更重要的是，它还为国内机构投资者提供大有改观的投资产品。此外，中国的散户投资者也将因此重返市场。至于深圳方面，深交所必须成为小型公司的上市首选地，以取代30来家为小型公司进行融资的非法地区股票交易场所并吸引属于他们的300多万名投资者。

　　总之，中国股市必须进行彻底大胆的改革。否则，中国市场日益增长的融资需求和资本投资产品匮乏的矛盾将损害中国业已取得的所有成就。■

　　(本文作者为JP摩根大通董事总经理及中国区首席运营官)